随着比特币价格重返 10 万美元高位，以及 MSTR 股价持续走高，市场对于 Strategy 估值的分歧正加速扩大。

撰文：Nancy，PANews

随着比特币价格重返 10 万美元高位，以及 MSTR 股价持续走高，市场对于 Strategy（原 MicroStrategy）估值的分歧正加速扩大。一方面，多家全球大型机构正在悄然增持股票 MSTR，将其视为间接配置比特币的重要金融工具；另一方面，其高度波动性且深度杠杆化的资产结构，也吸引了华尔街空头的狙击。随着 Strategy 不断加码比特币敞口，其正演变为比特币价格走势的风向标与资本杠杆博弈的焦点。

股价跑赢科技巨头，被华尔街大空头盯上

在近期纽约 Sohn 投资大会上，华尔街传奇空头、前对冲基金经理 Jim Chanos 表示，他正在做空 Strategy 并同时买入比特币，称这是「1 美元买入、2.5 美元卖出」的套利机会。

他指出，Strategy 通过高杠杆持有超 50 万个比特币，当前股价相较实际持仓存在高溢价。他批评市场上出现一批模仿 Strategy 的公司，向散户兜售通过公司结构购买比特币的概念，并以此争取高估值，称这种逻辑「荒谬」。

过去一年，MicroStrategy 股价上涨超 220%，而比特币仅上涨约 70%。Chanos 认为这笔交易是观察散户投机行为的「晴雨表」。

Chanos 是华尔街极具影响力的知名投资人，作为专注于做空策略的对冲基金 Kynikos Associates 的创始人，他以深度的基本面分析和敏锐识别公司财务造假、商业模式缺陷的能力著称，经典做空案例包括安然、WorldCom 和瑞幸咖啡等。但近年来他也因做空特斯拉遭遇了严重亏损，部分基金因此关闭或调整策略。

值得注意的是，这并非 Strategy 首次成为知名空头的攻击目标。去年 12 月，知名做空机构香橼研究宣布做空 Strategy，尽管其当时对比特币整体持看涨态度，但认为 MSTR 已严重偏离比特币基本面。这一消息一度导致 MSTR 短线大跌，但由于比特币上涨带动市场情绪乐观，以及 MSTR 被纳入纳斯达克 100 指数带来的市场可见度和流动性提升，这次做空最终未能成功。

而近期，除了外部做空压力，Strategy 高管近期也频繁减持股份。据披露，担任公司董事逾 20 年的 Jarrod M. Patten，自今年 4 月起已累计抛售约 520 万美元股票，并计划本周继续减持 30 万美元。

尽管如此，MSTR 近期股价表现依然坚挺。据 MSTR-tracker 数据显示，目前 Strategy 总市值达到 1098.2 亿美元，全球资产市值排名第 183 位。其中今年 MSTR 已累计上涨约 37.1%，涨幅不仅跑赢比特币，也领先于微软、英伟达、苹果与亚马逊等科技巨头。

Q1 财报巨亏逾 40 亿美元，获超千家机构持股押注

MSTR-tracker 数据显示，截至 5 月 16 日，Strategy 共持有 568,840 枚 BTC，年初至今的比特币投资收益率为 15.65%。按最新数据估算，预计本季度比特币每股收益（EPS）达 37.82 美元。

但与可观的比特币回报率形成对比的是，受到今年一季度后期比特币价格回撤的影响，Strategy 最新季度的财务表现承压。该公司近期公布的 2025 年第一季度财报显示，营收同比下降 3.6% 至 1.111 亿美元，未达市场预期，净亏损更是高达 42.3 亿美元（每股亏损 16.49 美元），大幅超出市场预期。

为缓解财务压力并进一步扩大其比特币资产敞口，Strategy 正在加速推进其资本运作战略。本月初，Strategy 宣布一项新的 210 亿美元公开市场普通股发行计划，并已将 BTC 收益率目标从 15% 上调至 25%，BTC 美元收益目标从 100 亿美元上调至 150 亿美元。紧接着，Strategy 进一步宣布，将推出一项全新「42/42 计划」，旨在两年内筹集 840 亿美元用于购买比特币。对此，华尔街分析师表示支持，Benchmark 和 TD Cowen 分析师重申对该公司的买入评级，认为其资本筹集策略具备可行性。

与大多数公司股票对应着公司产品的市场销售表现不同，Strategy 股票的定位是比特币的「智能杠杆」。其创始人 Saylor 在公司更名为 Strategy 具体讲述了这一叙事。传统资产（如 SPDR S&P 500 ETF 和 Invesco QQQ Trust，其波动水平在 15-20 之间）与比特币（波动水平在 50-60 之间）之间，这形成了大约 45% 的差距区域。Strategy 的普通股目标波动性甚至高于比特币本身，旨在达到 80-90 的波动水平，同时通过股权发行和可转换债券的组合保持 Saylor 所称的「智能杠杆」。

虽然有空投狙击，同样也有不少大型的机构投资者对 Strategy 的策略买单，近期机构投资者对 Strategy 的押注也让市场信心增强。Fintel 数据显示，迄今为止，共有 1487 家机构持有 Strategy 股票，合计持股 1.39 亿股，当前总价值约为 551.75 亿美元。

Citadel Advisors

Citadel Advisors 是全球最大的对冲基金之一。13F 文件显示，截至今年第一季度，Citadel Advisors 共持有的 MSTR 股票价值超 66.9 亿美元，约 2322 万股，是 Strategy 最大股东之一。

Vanguard Group

截至 2025 年 Q1，全球最大的公募基金管理公司之一 Vanguard Group 持有约 2058 万股 MSTR，价值超 59.3 亿美元。

Susquehanna International Group

Susquehanna International Group 是全球知名对冲基金公司。截至 2025 年第一季度，该公司持有的 MSTR 股票价值超过 57.3 亿美元，约 1988 万股。

Jane Street

13F 文件显示，截至 2025 年 Q1，全球顶级对冲基金之一 Jane Street 持有超 1600 万股 MSTR，价值接近 46.3 亿美元。

Capital International

据 Capital International 今年 Q1 提交的 13F 文件显示，该机构持有近 1468 万股 MSTR，价值约 42.3 亿美元。

BlackRock

截至今年第一季度，全球规模最大的资管巨头之一 BlackRock 持有约 1442 万股 MSTR，价值超过 41.5 亿美元。

CalPERS

CalPERS 是美国第二大公共养老基金，管理着超过 3000 亿美元的资产。截至 2025 年 Q1，CalPERS 持有 35.7 万股 MSTR，价值约为 1.02 亿美元。